Änderung des Marktregimes

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Die großen Trends der vergangenen Monate wie die Festigung des US-Dollar, die Abschwächung des Ölpreises, fallende Rendite, und Outperformance von Aktien in der Eurozone haben sich in den vergangenen Tagen bzw. Wochen teilweise heftig umgekehrt. Was steckt dahinter?

Wenn sowohl die Nachfrage (das Wirtschaftswachstum) als auch das Angebot (das Produktivitätswachstum) schwach und die Zentralbankpolitiken sehr locker sind, führt das dem Lehrbuch entsprechend zu Renditerückgängen bzw. niedrigen Renditen. Tatsächlich waren nach der Großen Rezession in den Jahren 2008 / 2009 die Renditen hoch. Mit dem Übergang zu einer langsamen, schwachen und fragilen Erholung haben die Renditen einen sinkenden bzw. die Kurse einen steigenden Trend eingeschlagen (= Asset Price Inflation). Auch wenn das volkswirtschaftliche Regime unverändert ist, kann sich das Marktumfeld ändern. Denn je höher der Kurs eines Wertpapiers ist, desto niedriger der erwartete Ertrag bzw. die Rendite.

Tatsächlich haben die Bewertungsindikatoren für Anleihen und den US-Dollar auf nur noch einen niedrigen zukünftigen Ertrag hingewiesen. Gleichzeitig waren die Positionierungen vieler Investoren asymmetrisch, d.h. auf fallende Renditen und eine Festigung des US-Dollar ausgerichtet. Zudem ist die Liquidität bei den Anleihen niedriger als vor der Krise. Diese Kombination von Faktoren hat die Anfälligkeit für Kurskorrekturen erhöht.

Die Kandidaten, die die Trendumkehr ausgelöst haben können mit der Reduktion von Deflationsrisiken (= permanent sinkende Löhne und Preise) zusammengefasst werden: Das Wirtschaftswachstum in der Eurozone hat sich verbessert, die angestiegene Ölpreis führt zu einem leichtem Inflationsanstieg und die Anzeichen für eine Beschleunigung des Lohnwachstums in den USA haben zugenommen. Das hält die Erwartungen für den Beginn von Leitzinsanhebungen in den USA aufrecht.

Die heftigen Marktbewegungen zeigen (noch) keinen Wechsel des volkswirtschaftlichen Umfeldes an. Im Gegenteil: Niedrige Renditen bzw. Erträge mit zeitweiligen heftigen Gegenbewegungen passen zu diesem Regime. Die sehr lockeren Geldpolitiken verstärken diese Eigenschaften. Es gibt weder Anzeichen für eine markante, nachhaltige Verbesserung des globalen Wirtschaftswachstums (der Nachfrage) noch für ein höheres Produktivitätswachstum (des Angebots). Wenn die Kurse allerdings schon sehr hoch sind, muss nicht viel für eine Gegenbewegung passieren. Das Marktumfeld hat sich geändert. Das „Japan-Szenario“ ist nun eingepreist.

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