Die Auswirkungen des Krieges in der Ukraine

In diesem Beitrag beleuchten wir mögliche Auswirkungen des Krieges in der Ukraine auf die Eckpunkte für eine Investmententscheidung. Kurz: Der Krieg verstärkt bereits bestehende Tendenzen. Zudem hält das globale Erholungsszenario noch, aber Rezessionsrisiken in Europa haben zugenommen.

Geopolitik

Die Invasion in der Ukraine und die Marktreaktion darauf unterstreicht, dass geopolitische Ereignisse im Unterschied zu den vergangenen Jahren nunmehr ein noch wichtigerer Einflussfaktor für die Märkte geworden sind. Siehe unsere 10 Investmentthemen für dieses Jahr.

Die Veränderung der Machtverhältnisse in einem großen europäischen Land mit militärischen Mitteln ist ein weiterer Hinweis für die Etablierung einer multipolaren Welt. Es geht dabei nicht nur darum, dass es mehr Machtzentren gibt, sondern dass die Systeme unterschiedliche sind. Das auf Rechtsstaatlichkeit und Demokratie basierende westliche System ist nicht mehr das dominierende System.

Militärische Konflikte gibt es immer wieder, jene mit einer anhaltenden globalen Bedeutung wie der jetzige Krieg in der Ukraine hat es aber schon lange nicht gegeben. Die Beziehung zwischen Russland und dem Westen ist anhaltend gestört. Manche sprechen von einem neuen Kalten Krieg. Im Fokus der geopolitischen Strategen steht aber schon seit geraumer Zeit ein anderer: Der Konflikt zwischen China, Taiwan und den USA. Die Folge ist, dass in die Investmententscheidung künftig auch geopolitische Risikoprämien berücksichtigt werden.

De-Globalisierung, Grüne Energie, ESG und Investitionen

Auch die Tendenz zur De-Globalisierung wird verstärkt. Der Konflikt zwischen den USA und China hat bereits unter anderem eine verstärkte Investitionstätigkeit im High-Tech Sektor (Chips) in der jeweils eigenen Region bewirkt. Das betrifft sowohl die USA, die EU als auch China. Die Pandemie hat darauf hingewiesen, dass die globalen Lieferketten fragil sind, und die Versorgungssicherheit mit kritischen Gütern im Krisenfall nicht gewährleistet werden kann.

Der Ukraine-Krieg wiederum verstärkt die ökonomische Entflechtung des Westens mit Russland und unterstreicht stark das Thema Energiesicherheit. Die Motivation alternative Energiequellen zu erschließen, ist wohl angestiegen. Das betrifft sowohl alternative Versorgungswege als auch die Grüne Energieproduktion. Als ob der Klimawandel als Begründung für hohe Investitionen in eine Grüne Energieversorgung nicht gereicht hätte, kommt jetzt auch noch das Thema Versorgungssicherheit hinzu.

Des Weiteren wies der deutsche Kanzler Scholz darauf hin, dass in Deutschland die Verteidigungsausgaben massiv ansteigen werden. Für Deutschland stellt das eine Kehrtwende um 180 Grad dar. Allen vier Themen (High Tech, Lieferketten, Energie, Verteidigung) ist gemein, dass die privaten und staatlichen Investitionsquoten im Trend wahrscheinlich ansteigen werden.

Das impliziert im Trend der kommenden Jahre ein höheres Wirtschaftswachstum und höhere staatliche Budgetdefizite im Vergleich zum Ausgangsszenario. Zu guter Letzt unterstreicht der Krieg in der Ukraine, dass es bei den Environment, Social und Governance Kriterien nicht nur im die Bekämpfung des Klimawandels geht. Die Themen Social und Governance sind ebenso relevant.

„Der Ukraine-Krieg verstärkt die ökonomische Entflechtung des Westens mit Russland und unterstreicht stark das Thema Energiesicherheit. Die Motivation alternative Energiequellen zu erschließen, ist wohl angestiegen.“

Gerhard Winzer, Erste Asset Management

^{© Bild: Erste AM}

Extremrisiko

Im Ukraine-Krieg ist noch vieles im Fluss. Was möchte Präsident Putin? Es scheint vor allem darum zu gehen, dass die Ukraine der Einflusssphäre des Westens (Perspektiven für einen Beitritt zur EU und zur NATO) entzogen wird. In diesem Fall wäre eine von Russland kontrollierte Regierung das endgültige Ziel.

Die Frage, ob Putin mehr möchte, wie zum Beispiel auch Kontrolle über andere osteuropäische Staaten, bleibt offen. Eine über den Krieg in der Ukraine hinausgehende Eskalation stellt ein Extremrisiko dar. Ein realistischeres Risiko liegt in einer nicht beabsichtigten Eskalation, das heißt, einem Fehler.

Sanktionen

Der Westen hat bereits mit Sanktionspakete geantwortet. Zum Beispiel hat die EU die Bereiche Finanz, Energie (Ersatzteile für die Produktion), Transport, Exportkontrollen und Visa-Politik genannt. In einer gemeinsamen Erklärung vom Samstag erklärten die USA, das Vereinigte Königreich, Kanada, Frankreich, Deutschland, Italien und die Europäische Kommission, sie würden die russische Zentralbank daran hindern, ihre internationalen Reserven zu nutzen, um umfassendere Sanktionen zu unterlaufen.

Das bedeutet, dass die russische Zentralbank die Fremdwährungsreserven nicht verkaufen kann, um Rubel zu kaufen. Das bedeutet auch, dass die Einkünfte in Euro und US-Dollar aus den Verkauf von Rohstoffen nicht in Rubel getauscht werden können.

Die Staats- und Regierungschefs erklärten zudem, dass sie einige russische Banken, die bereits jetzt von den Sanktionen betroffen sind aus dem Swift-System ausschließen würden, wodurch sie vom internationalen Finanzsystem abgekoppelt würden und ihre Geschäftsfähigkeit beeinträchtigt würde. Die russische Zentralbank hat mit Notmaßnahmen reagiert: Leitzinsanhebung auf 20% und Kapitalverkehrskontrollen.

Eine Einschränkung der Rohstoffexporte wurde nicht angesprochen. Im Basisszenario wird Russland weiterhin Rohstoffe und Energie exportieren und mit dem Interbanken Finanz Telekommunikationssystem SWIFT bezahlt werden können.

Vier Wirkungskanäle

Das Ausmaß der Sanktionen hat sicherlich negative Folgen für die Wirtschaft in Russland, auch Kollateralschaden im Westen wird es geben. Die größeren negativen Folgen könnten jedoch vier Wirkungskanäle haben, die von den Sanktionen nicht angesprochen werden. Frühere Krisen zeigen, dass die indirekten Effekte oftmals größer sind als die direkten:

1. Die Risikoaversion könnte anhaltend ansteigen. Das betrifft die Konsumenten, die Unternehmen sowie die Marktteilnehmer.
2. Wenn Russland in seiner Strategie erfolgreich ist, könnte auch andere autoritäre Staaten mehr geneigt sein, die eigenen Ziele mit Mitteln abseits von Verhandlungen durchzusetzen.
3. Sollte es schlussendlich doch zu Exportbeschränkungen im Energiesektor für Russland kommen, oder sollte Russland auf die Sanktionen mit Gegensanktionen wie eine Einschränkung von Energielieferungen reagieren, würde ein Preisschock im Rohstoffsektor das Stagflationsrisiko erhöhen.
4. Der potenzielle Abschreibungsbedarf von russischen Assets, mögliche Zahlungssausfälle aufgrund des Ausschlusses vom SWIFT-System und die Verflechtungen im Finanzsektor könnten in einem Risikoszenario den wirtschaftsdämpfenden Effekt verstärken.

Globales Erholungsszenario beeinträchtigt, aber es hält noch

Die Wirkungsrichtung des Kriegs auf die Wirtschaft ist vergleichsweise einfach abzuschätzen, die Unsicherheit liegt im Ausmaß: Die Inflationsraten werden höher sein im Vergleich zum ursprünglichen Basisszenario. Denn die Rohstoffpreise (Energie, Metalle, Nahrungsmittel) sind in den letzten Tagen weiter angestiegen. Die Phase der hohen Inflationsraten wird nun noch länger andauern. Die Erwartung, dass auf die mittlere Sicht (nächstes Jahr) die Inflation fällt, hält jedoch.

Der dadurch entstehende Kaufkraftverlust bedeutet ein niedrigeres Wirtschaftswachstum als im Basisszenario. Die Erwartung für eine Fortsetzung der Konjunkturphase „Erholung“ auf globaler Ebene hält jedoch, solange eine Rohstoffpreisschock ausbleibt. Der private Konsum im Servicesektor und die gearbeiteten Stunden befinden sich noch deutlich unter dem Vor-Pandemie Trend. In Europa sind die Risiken für eine Rezession jedoch angestiegen.

Die Zentralbanken werden im Ausstieg aus der ultra-expansiven geldpolitischen Haltung behindert. Schon zuvor waren die Zentralbanken mit dem Zielkonflikt Inflationsbekämpfung vs. Stabilität in den Bereichen Wirtschaft, Finanz- und Staatsschulden konfrontiert. Aufgrund der überraschend hohen Inflationsraten kann es in einem zunehmenden Ausmaß zu vermehrten Überwälzungseffekten (Unternehmen könnten Kosten weitergeben) sowie ansteigenden Inflationserwartungen kommen.

Die Zentralbanken haben bisher mit Signalen für frühere und schnellere Leitzinsanhebungen reagiert. Die Ukraine-Krise hat diesen Zielkonflikt verstärkt. Leitzinsanhebungen sind nach wie vor wahrscheinlich, aber das Risiko für Anhebungen auf ein restriktives Zinsniveau um die Wirtschaft abzukühlen ist gesunken.

Lange Rede, kurzer Sinn. Erstens: Solange eine Rezession vermieden werden kann, weil ein Rohstoffpreisschock ausbleibt, bleibt der Ausblick für Risk Assets generell positiv. Zweitens, bestehende Trends werden verstärk. Die Themen, Geopolitik, Deglobalisierung und Stagflationsrisiko drücken auf die Bewertungen wie das Kurs-Gewinn Verhältnis, weil die Risikoprämien ansteigen / angestiegen sind.

Gleichzeitig wirken die Themen mehr Grüne Energie und höhere Investitionsquoten unterstützend auf die langfristigen Wachstumsaussichten.

Wichtige rechtliche Hinweise:

Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für künftige Wertentwicklungen.