Wirtschaftsnobelpreis 2026: Warum Hall und Woodford die gegenwärtige Weltwirtschaft erklären

Der Wirtschaftsnobelpreis 2026 geht an Robert E. Hall und Michael Woodford „für die mikroökonomischen Grundlagen der makroökonomischen Stabilisierung“. Die Auszeichnung kommt zur richtigen Zeit: Der KI-Investitionsboom stärkt das Wirtschaftswachstum und die Aktienkurse, während der Konflikt im Nahen Osten Energie verteuert und die Wirtschaft belastet.

Was steckt hinter der Arbeit der beiden Ökonomen und warum hat diese so viel Relevanz für die aktuelle Wirtschaftslage?

Erwartungen bestimmen Konsum, Nachfrage, Inflation und Zinsen

Hall zeigte, dass Haushalte ihren Konsum nicht mechanisch am laufenden Einkommen ausrichten. Entscheidend sind das erwartete Lebenseinkommen, das Vermögen und die Einschätzung, ob ein Schock dauerhaft oder vorübergehend ist. Ein vorübergehender realer Einkommensverlust, ausgelöst etwa durch einen Energiepreisanstieg, kann durch eine niedrigere Sparquote abgefedert werden. Ein dauerhafter Verlust führt dagegen eher zu einer Anpassung des Konsums.

Woodford integrierte die Erwartungsbildung in ein Standardmodell, das heute von Ökonom:innen weltweit verwendet wird: das neukeynesianische Modell. Zwei zentrale Gleichungen sollen hier hervorgehoben werden.

Der erste Teil ist die Nachfragegleichung: Das Wirtschaftswachstum, genauer gesagt die Produktionslücke, hängt vom erwarteten zukünftigen Wirtschaftswachstum und vom Abstand zwischen dem erwarteten realen Leitzins und dem natürlichen Realzins ab.

Ein realer Zinssatz ist der um die Inflation bereinigte Zinssatz. Der natürliche Realzins ist hingegen ein theoretischer Gleichgewichtszins, bei dem die Wirtschaft stabil wächst. Liegt der reale Leitzins über dem natürlichen Realzins, wirkt die Geldpolitik restriktiv: Hohe Zinsen dämpfen das Wirtschaftswachstum. Liegt der reale Leitzins darunter, stimuliert die Geldpolitik die Nachfrage: Niedrige Zinsen unterstützen das Wachstum.

Der zweite Teil ist die Inflationsgleichung: Die aktuelle Inflation wird von der erwarteten zukünftigen Inflation und vom Wirtschaftswachstum, genauer gesagt von der Produktionslücke, beeinflusst. Inflationserwartungen sind dabei nicht einfach mit Inflationsprognosen gleichzusetzen. Unternehmen berücksichtigen erwartete Kostensteigerungen bei der Festsetzung ihrer Verkaufspreise. Ähnliches gilt für Arbeitnehmer:innen: Wenn Mieten und Energiepreise steigen, nehmen auch die Lohnforderungen zu.

Eine Entankerung der Inflationserwartungen kann aus einem vorübergehenden Energiepreisschock einen dauerhaften Inflationsprozess machen. Wenn alle am Wirtschaftsprozess Beteiligten dauerhaft eine höhere Inflation erwarten, wird die Inflation tatsächlich höher ausfallen. Das ähnelt der Situation in einem Fußballstadion: Wenn alle Zuschauer:innen aufstehen, um eine bessere Sicht zu bekommen, ist am Ende nichts gewonnen. Übertragen auf die Wirtschaft ist jedoch das Preisniveau gestiegen.

2026: Nachfrageboom trifft auf Angebotsschock

Und damit spannen wir den Bogen zur aktuellen Lage: Die Weltwirtschaft wird 2026 von zwei gegenläufigen Schocks geprägt. Der KI-Boom ist zunächst ein positiver Nachfrageschock, der das Wirtschaftswachstum erhöht. Die Investitionen in Rechenzentren, Halbleiter, Stromnetze und digitale Infrastruktur stärken Wachstum, Exporte und Produktion. Gleichzeitig erhöhen sie die Kapitalnachfrage, die Unternehmensgewinne und die Aktienkurse. Weil die stärkere Nachfrage Engpässe erzeugt, etwa bei Halbleitern, steigt auch der Inflationsdruck.

Erst mit zeitlicher Verzögerung könnte daraus über höhere Produktivitätssteigerungen auch ein positiver Angebotseffekt entstehen. In diesem Fall würde das mögliche durchschnittliche Wirtschaftswachstum, also das Potenzialwachstum, zunehmen.

Dem steht ein negativer Energieangebotsschock gegenüber. Der Konflikt mit dem Iran hat Öl, Gas und raffinierte Produkte verteuert. Für Energiekonsument:innen sinkt dadurch das reale Einkommen, weil ihre Kosten steigen. Da wirtschaftliche Wertschöpfung auch auf der Umwandlung und Nutzung von Energie beruht, betrifft der Preisanstieg letztlich alle Menschen, wenn auch in unterschiedlichem Ausmaß.

Der Internationale Währungsfonds veranschlagt in der Oktober-Ausgabe des World Economic Outlook einen Anstieg der globalen Inflation von 4,1 % im vergangenen Jahr auf 4,7 % in diesem Jahr. Für 2027 wird ein Rückgang um 0,6 Prozentpunkte auf 4,1 % erwartet. Der Wert für 2027 wurde gegenüber dem Juli-Update von 3,9 % auf 4,1 % angehoben. Der Inflationsschock fällt damit größer aus als ursprünglich angenommen.

Der Energieschock reduziert die Realeinkommen und das Produktionspotenzial, während die höhere Inflation eine restriktivere Geldpolitik erforderlich macht. Aus diesem Grund erwartet der Internationale Währungsfonds eine Abschwächung des globalen Wirtschaftswachstums von 3,5 % im Vorjahr auf 3,1 % in diesem Jahr. Allerdings wurden die Wachstumsprognosen gegenüber der Schätzung vom vergangenen Juli für die Weltwirtschaft um 0,1 Prozentpunkte und für die entwickelten Volkswirtschaften um 0,4 Prozentpunkte angehoben. Dies unterstreicht die grundsätzliche Widerstandsfähigkeit der Weltwirtschaft.

Woodfords Modell erklärt, warum ein schwächeres Wachstum nicht automatisch für Zinssenkungen spricht. Ein negativer Energieangebotsschock reduziert das Produktionspotenzial. Selbst bei einem schwächeren tatsächlichen Wachstum kann die Nachfrage im Verhältnis zum gesunkenen Angebot zu hoch bleiben. Die Kombination aus höherer Inflation und schwächerem Wachstum ist daher die typische Signatur eines negativen Angebotsschocks.

Ist der neutrale Realzins gestiegen?

Ein Anstieg des natürlichen Realzinses bewirkt, dass ein gegebener realer Leitzins weniger restriktiv wirkt. Genau das ist wahrscheinlich in diesem Jahr geschehen. Sicher lässt sich dies allerdings nicht feststellen, weil der natürliche Realzins nicht direkt beobachtbar ist, sondern nur anhand seiner Wirkungen indirekt geschätzt werden kann.

Die hohe Kapitalnachfrage infolge des KI-Booms hat wahrscheinlich zu einem Anstieg des natürlichen Realzinses geführt. Hinzu kommen die anhaltend hohen staatlichen Defizite sowie der große Kapitalbedarf für Infrastruktur, Verteidigung, Klimaschutz, Klimawandelanpassung und wirtschaftliche Sicherheit.

Dadurch sind die Zentralbanken unter Druck geraten, die Leitzinsen anzuheben, damit die Geldpolitik weiterhin dieselbe Wirkung auf die Wirtschaft entfaltet. Anders ausgedrückt: Ein Anstieg des neutralen Realzinses hat die Geldpolitik bei unveränderten Leitzinsen automatisch expansiver gemacht. Die Zentralbanken reagierten darauf mit moderaten Leitzinsanhebungen, während die Märkte höhere Leitzinserwartungen einpreisten.

Der wichtigste Grund für die Renditeanstiege und die damit verbundenen Kursverluste bei Anleihen war in diesem Jahr tatsächlich der Anstieg der Renditen zweijähriger Anleihen, die als Näherungswert für die Leitzinserwartungen herangezogen werden können. Mittlerweile haben sich die Leitzinserwartungen stabilisiert: Die zweijährigen Renditen steigen nicht mehr weiter. Gleichzeitig haben die langfristigen Renditen zumindest für Anleger mit einem langen Veranlagungshorizont attraktive Niveaus erreicht.

Generell gilt: Der beste Zeitpunkt für den Einstieg in eine Wertpapierklasse liegt häufig nach deutlichen Kursverlusten. Das gilt sowohl für Aktien, deren attraktivster Einstiegszeitpunkt häufig in die Nähe des Höhepunkts einer Rezession fällt, als auch für Anleihen, die nach einem kräftigen Renditeanstieg wieder interessanter werden.

Warum moderate Zinserhöhungen jetzt sinnvoll sind

Die Europäische Zentralbank hat den Leitzinssatz in diesem Jahr von 2 % auf 2,5 % angehoben. Die US-amerikanische Zentralbank hat ihren Leitzins von 3,75 % auf 4 % erhöht. Für beide Zentralbanken preist der Markt bis September 2027 noch rund drei weitere Leitzinsanhebungen ein.

Eine moderate und frühzeitige Straffung der Geldpolitik kann verhindern, dass der Energiepreisschock über Löhne und längerfristige Inflationserwartungen dauerhafte Zweitrundeneffekte auslöst. Die direkte Überwälzung höherer Energiekosten auf die Preise, beispielsweise über höhere Transportkosten, kann die Geldpolitik hingegen nicht verhindern.

Mit den Zinserhöhungen signalisieren die Zentralbanken glaubwürdig, dass sie das Inflationsziel von 2 % erreichen wollen. Damit verringern sie das Risiko, später deutlich stärker reagieren zu müssen und durch massive Zinsanhebungen eine Rezession auszulösen.

Die Nachfrage beziehungsweise das Wirtschaftswachstum muss durch moderate Zinsanhebungen nicht notwendigerweise zurückgehen. Tatsächlich erwarten die Zentralbanken in ihren jeweiligen Prognosen einen Inflationsrückgang, aber keinen Rückgang der Wirtschaftsleistung.

Das bedeutet nicht, dass Zentralbanken jeden Energiepreisanstieg bekämpfen sollten. Entscheidend sind vielmehr die Dauer des Schocks, mögliche Zweitrundeneffekte bei einem anziehenden Arbeitsmarkt, die Stärke der gesamtwirtschaftlichen Nachfrage und die Tatsache, dass die Inflation bereits seit 2021 über dem Ziel von 2 % liegt.

Bislang ist die Glaubwürdigkeit der Zentralbanken weitgehend erhalten geblieben. In den USA und im Euroraum ist vor allem die kurzfristige Inflationskompensation gestiegen, während die längerfristigen Inflationserwartungen nur knapp über dem Zwei-Prozent-Ziel liegen.

Konsequenzen für Assetmanager

Woodfords Modell liefert eine klare Analysekette:

• Schocks identifizieren, etwa den KI-Boom und den Energieschock;
• Ihre Wirkung auf die Produktionslücke analysieren, beispielsweise über den Investitionsboom und den Realeinkommensverlust;
• Die Auswirkungen auf den natürlichen Realzins bestimmen, der wahrscheinlich gestiegen ist;
• Die Reaktion der Zentralbanken in Form von Zinserhöhungen und die fiskalpolitischen Maßnahmen in Form staatlicher Transfers ableiten;
• Anschließend Cashflows, Diskontsätze und Risikoprämien bewerten. Derzeit stehen einem sehr hohen Gewinnwachstum Diskontsätze gegenüber, die auf ein wieder angemesseneres Niveau gestiegen sind. Die Risikoprämien sind hingegen weiterhin niedrig.

Eine zentrale Lehre des Wirtschaftsnobelpreis 2026 lautet daher: Für Konjunktur und Finanzmärkte sind nicht nur die aktuellen Werte von Leitzinsen, Inflation und Einkommen entscheidend. Wesentlich ist auch, wie Haushalte, Unternehmen und Finanzmärkte die zukünftige Entwicklung einschätzen. Dazu gehört insbesondere die Erwartung darüber, wie sich die realen Leitzinsen im Verhältnis zum neutralen Realzins entwickeln werden.

 

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