Winzer der Woche: Optimistische Gewinnerwartungen, Risiken bleiben jedoch

In Euro gerechnet ist die Performance des breiten Aktienmarktes seit Jahresanfang zwar negativ. Seit der zweiten Aprilwoche weist das Umfeld jedoch einen Verbesserungstrend auf. Aus Marktsicht ist seither eine Deeskalation im US-Handelskonflikt wahrscheinlicher geworden.

Mit den jüngsten Ankündigungen von höheren Zöllen durch den US-Präsidenten Donald Trump sieht eine Verhandlungslösung so aus, dass die Handelspartner die vorgeschriebenen Zölle im Großen und Ganzen akzeptieren und nicht mit signifikanten Gegenzöllen antworten. Ein wichtiger Stolperstein ist hierbei allerdings China. Im Gegensatz zu anderen Ländern zeigt sich die Volksrepublik deutlich weniger empfänglich für externen Druck. Mitte August läuft die 90-tätige Frist für Verhandlungen aus.

Analyst:innen vs. Volkswirte

Die Aktienkurse steigen an und die Renditeaufschläge für das Kreditrisiko fallen, ebenso wie die Aktienvolatilität, auf niedrige Niveaus. Sogar der (handelsgewichtete) US-Dollar weist nach einer monatelangen Abschwächungsbewegung seit Anfang Juli eine leichte Festigung auf und der Goldpreis in US-Dollar verläuft (auf hohem Niveau) seitwärts.

Auch die Schätzungen für das Wachstum der Unternehmensgewinne unterstützen diese Marktentwicklung. Neben den Marktteilnehmer:innen sind also auch die Aktienanalyst:innen optimistisch gestimmt. Wie passt das mit den Beschreibungen der Volkswirte und politischen Analyst:innen zusammen, die für die USA von wirtschaftlichen Risiken (höhere Inflation, niedrigeres Wachstum) und einer Änderung der Weltordnung sprechen?

Für die positive Marktentwicklung gibt es mehrere Erklärungen:

• Die Weltwirtschaft und der Finanzmarkt haben die Krisen der vergangenen Jahre erstaunlich gut überstanden. Die Widerstandsfähigkeit kann jedoch vor allem auf die Fiskal- und Geldpolitik zurückgeführt werden. Die Antwort auf Krisen war jedes Mal eine – zum Teil erhebliche – Ausweitung des Budgetdefizits, die de facto von den Zentralbanken finanziert wurde. Mittlerweile sind sowohl die Schuldenstände als auch die Neuverschuldung hoch. Langfristig betrachtet ist die Staatsschuldendynamik in vielen Ländern nicht nachhaltig. Gleichzeitig fällt es den Zentralbanken schwerer als früher die Leitzinsen zu senken, da das Inflationsziel von 2% nicht erreicht ist. Das gilt vor allem für die US-amerikanische Zentralbank Fed. Zusätzliche Impulse können von der Geld- und Fiskalpolitik immer schwerer gesetzt werden.

• Einige Kommentator:innen haben die Beobachtung gemacht, dass Präsident Trump Ankündigungen abmildert, sobald die Marktreaktion stark negativ ist. Zuletzt ist das Anfang April passiert, als die Drohkulisse eines globalen Handelskrieges Befürchtungen einer Weltwirtschaftskrise aufkommen ließ. Die Einschätzung, dass es nicht so schlimm kommen wird wie befürchtet, ruht allerdings nicht auf einem stabilen Fundament.

• Die möglichen negativen Auswirkungen der US-Politik sind in den veröffentlichten Daten bis jetzt nicht (beziehungsweis nicht stark) zu sehen. Marktteilnehmer:innen versuchen zwar zu antizipieren, doch auch die Zentralbanken verwenden einen rückwärtsgewandten, datenabhängigen Ansatz angesichts der Schwierigkeit zu prognostizieren. Erst auf die mittlere Sicht könnte es negative Entwicklungen geben.

• Das Finanzumfeld ist trotz negativen Nachrichten aus dem Weißen Haus positiv. Dieser Zirkelschluss (die Märkte steigen, weil sie steigen) ist zwar nicht hilfreich, wird aber mitunter dennoch als Begründung verwendet.

• Tatsächlich ist die US-Politik in mehrfacher Hinsicht äußerst unorthodox. Dazu gehören unter anderem breit basierte Zollanhebungen, ein hohes Budgetdefizit und der Druck auf die Zentralbank und die Universitäten. Das Zusammenspiel von einem hohen Leistungsbilanzdefizit (rund 4% vom Bruttoinlandsprodukt), einem hohen Budgetdefizit (rund 6,5% vom BIP) und möglicherweise starken Leitzinssenkungen (vom US-Präsidenten werden mehrere Prozentpunkte gefordert) würde wahrscheinlich einen starken Abschwächungsdruck auf den US-Dollar ausüben.
  
  Die Hinweise, dass auch über Maßnahmen zur Finanzrepression nachgedacht wird (beispielsweise über eine Umwandlung von Staatsanleihen in ewige Anleihen), werden als zusätzliche Argumente für eine langfristig angelegte US-Dollar-Abschwächung herangezogen. Die unmittelbaren Auswirkungen der US-Politik auf das Wirtschaftswachstum sind netto betrachtet eher inflationär (Leitzinssenkungen, US-Dollar-Abschwächung und ein hohes Budgetdefizit unterstützen das Wachstum und die Inflation). Ein höheres Wachstum bedeutet unter sonst gleichen Umständen höhere Unternehmensumsätze und höhere Unternehmensgewinne (positiv für Aktien). Die Staatsführung ähnelt allerdings eher der eines schlecht geführten Schwellenlandes. Normalerweise sind die Wächter über die Nachhaltigkeit der Wirtschafts- und Finanzpolitik die Anleihenmärkte (Bond Vigilants). So lange ein Liz-Truss-Moment ausbleibt (Anspielung auf die kurze Amtszeit der britischen Premierministerin im Zusammenhang mit einem Vertrauensverlust der Finanzmärkte) fehlt für die US-Politik der Anreiz für eine Politikänderung (siehe TACO, „Trump Always Chickens Out“). Beispielsweise äußerte sich Präsident Trump Anfang Juli zu den neuen US-Zollmaßnahmen mit Blick auf die Finanzmärkte, dass diese gut aufgenommen worden seien.

 

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