Die Wahl für das Ausscheiden des Vereinigten Königreiches aus der Europäischen Union bedeutet vor allem eines: Unsicherheit. Denn die Auswirkungen auf die Stimmung und das Verhalten der Unternehmen, der Bevölkerung, der Finanzmarktteilnehmer und der politischen Parteien ist schwer abzuwägen. Paradoxerweise sind die Kurse der risikobehafteten Wertpapierklassen wie Aktien, Unternehmensanleihen und Anleihen der Schwellenländer sogar angestiegen. Gleichzeitig sind die Renditen von kreditsicheren Anleihen und die Kurse der Bankaktien in Europa kräftig gefallen, während der Goldkurs angestiegen ist. Wie passt das zusammen?
Epizentrum im UK
Die durch das Brexit-Votum erzeugte Unsicherheit spielt sich auf mehreren Ebenen ab. Das Epizentrum befindet sich naturgemäß im Vereinigten Königreich. Dort wurde eine politische, konstitutionelle und möglicherweise auch wirtschaftliche Krise ausgelöst. Einige wichtige Fragen sind offen: Wann beginnen die offiziellen Austrittsverhandlungen gemäß Artikel 50? Wie werden die Beziehungen zwischen dem Vereinigte Königreich und der EU schlussendlich aussehen? Zerfällt das Königreich? Wird weiterhin genügend Kapital in das Königreich fließen, um das hohe Leistungsbilanzdefizit von rund 4,3% vom Bruttoinlandsprodukt zu finanzieren? Bleibt das Britische Pfund deshalb weiter unter Druck? Schlittert die Wirtschaft in eine Rezession? Kann die Spaltung des Landes und der politischen Parteien überwunden werden? Immerhin ist die Nachfolge von Premierminister David Cameron geregelt und hat die neue Premierministerin Theresa May klar gemacht, dass Brexit auch Brexit bedeutet. Das Regierungsprogramm wird wohl vor allem aus dem Brexit-Prozess beinhalten.
Zentrifugalkräfte in der EU
In der Europäischen Union läuft ein Megatrend Gefahr, zu enden: die Integration von Europa. Denn die Zentrifugalkräfte haben zugenommen. Auch in anderen Ländern der Europäischen Union gibt es eine zunehmende Anti-EU Stimmung. In diesen Zusammenhang werden in den kommenden Quartalen in Europa wichtige Wahlen stattfinden: Für den Herbst ist in Italien ein Referendum über eine Verfassungsänderung angekündigt. Das wird de facto auch eine Vertrauensabstimmung über die Regierung von Matteo Renzi und die EU sein. Im nächsten Frühjahr finden in Frankreich allgemeine Wahlen statt. Die Anti-EU Partei von Marine Le Pen hat gute Chancen in die Stichwahl zu kommen. Darüber hinaus sind für das zweite Halbjahr 2017 allgemeine Wahlen in Deutschland angesetzt. Auch dort haben die Anti-Euro Parteien Auftrieb.
Globalisierung in Gefahr
Auf globaler Ebene erhält der Megatrend Globalisierung zunehmend Gegenwind. Vor allem die Anti-Establishment Bewegungen stellen den Zusammenhang zwischen Offenheit und Prosperität in Frage. Ein prominenter Vertreter dieses Lagers ist ein ernsthafter Anwärter für die US-Präsidentschaft: Donald Trump. Jüngstes Beispiel: Am 13. Juli hat Präsident Barack Obama eine Beschwerde gegenüber China bei der Welthandelsorganisation wegen angeblicher unfairer Handelspraktiken eingebracht.
Unterdurchschnittliches Wachstum
Das globale reale Wirtschaftswachstum ist zugegeben unterdurchschnittlich, also niedriger als in der Vergangenheit. Betrachtet man die vielen Gegenwinde, erweist sich das Wachstum allerdings als bemerkenswert stabil. Die strukturellen Kräfte, die das Wachstum dämpfen sind vor allem die nachteilige demografische Entwicklung, das fallende Produktivitätswachstum, das niedrige Wachstum des Welthandels und der Druck für niedrigeres Schuldenwachstum. Dazu kommen Schocks wie etwa die Euro-Krise, der Verfall der Rohstoffpreise und die Abschwächung des Wachstums in China. Die meisten Prognosen gehen von einer markanten Abschwächung des Wirtschaftswachstums im Vereinigten Königreich aus: Die Rezessionsgefahr ist erhöht. Auch die Eurozone wird um einige Zehntelprozentpunkte weniger wachsen. Für das globale Wachstum werden keine signifikanten negativen Auswirkungen geschätzt. Die Risiken sind dennoch nach unten gerichtet.
Widerstandsfähiges Finanzsystem
Auch die Widerstandfähigkeit des Finanzsystems ist, betrachtet man die zahlreichen negativen Ereignisse, bemerkenswert hoch. Auch diesmal hat die Finanzwelt den Schock (Brexit) gut überstanden. Die Indizes, mit denen gemessen wird, ob das Finanzumfeld restriktiver oder expansiver wird (die Financial Conditions Indices) sind sogar angestiegen, selbst im UK.
Geld- und Fiskalpolitik im UK
Im Königreich hat die Fiskal- und Geldpolitik prompt mit expansiven Signalen reagiert. Für August hat Gouverneur Mark Carney bereits eine Leitzinssenkung signalisiert. Der aktuelle Leitzinssatz befindet sich bei 0,5%. Sollten es die Umstände erforderlich machen, wird eine weitere Leitzinssenkung erfolgen. Auch eine Wiederaufnahme des Ankaufsprogramms für Staatsanleihen ist denkbar. Auf der Ebene der Fiskalpolitik wird die veranschlagte Reduktion des Budgetdefizits von 4,4% vom Bruttoinlandsprodukt im vergangenen Jahr auf einen leichten Überschuss bis 2021 wohl nicht stattfinden. Die zyklische Komponente des Staatsbudgets wird sich ausweiten. Die veranschlagte Verringerung des strukturellen Defizits um 0,8 Prozentpunkte pro Jahr ist im aktuellen Umfeld schwer vorstellbar. Das Budgetdefizit wird also hoch bleiben.
Lockere Geldpolitik
Eine ähnliche Entwicklung der Geld- und Fiskalpolitik, nämlich eine Lockerung, findet auch in anderen Ländern statt, wenn auch in abgeschwächter Form. Mit der Unsicherheit einhergehend sind die Leitzinserwartungen auch in anderen wichtigen Ländern gesunken. In den USA ist nur noch mit einer Wahrscheinlichkeit von knapp 30% eine Zinserhöhung bis Dezember eingepreist. Gleichzeitig deuten die Wirtschaftsdaten in den USA auf ein gutes Wachstum bei 2% hin. Gutes Wachstum und expansive Geldpolitik stellen kurzfristig eine gute Kombination für die risikobehafteten Wertpapierklassen dar. Das gilt insbesondere im aktuellen Umfeld, wo eine mögliche divergente Leitzinsentwicklung zwischen den USA und dem Rest der Welt latentes Risiko darstellt. Im Rahmen der nächsten Fed-Sitzung am 27. Juli wird der Vorsitzenden Janet Yellen Gelegenheit haben, klarzumachen, wie die vom externen Sektor stammende erhöhte Unsicherheit und die guten US-Wirtschaftsdaten in die Entscheidungsfindung Eingang finden.
Ende der Austerität?
Die Fiskalpolitik geht in Richtung weniger Austerität. Japan ist hier ein Vorreiter. Premierminister Abe hat die für nächstes Jahr geplante Erhöhung der Mehrwertsteuer aufgeschoben und für das zweite Halbjahr umfangreiche Maßnahmen angekündigt, um die Wirtschaft zu unterstützen. In den USA signalisieren beide Präsidentschaftskandidaten einen Anstieg der Staatsausgaben. Auch in der Eurozone steigt der Druck für ein Ende der Austerität.
Lange Rede, kurzer Sinn: Der Brexit-Shock ist negativ auf multiplen Ebenen. Die Antwort auf die Unsicherheit ist noch expansivere Geldpolitiken. Das unterstützt die risikobehafteten Wertpapierklassen und erklärt die extrem niedrigen Renditen von kreditsicheren Staatsanleihen sowie den höheren Goldpreis. Nach der Brexit-Abstimmung ist allerdings vor der Lösung der angespannten Situation im italienischen Bankensektor. Die Risiken bleiben also nach unten gerichtet, weshalb auch unsere Portfolioausrichtung defensiv bleibt.