KI unter Druck, kein Rezessionsalarm

Warum der Ausverkauf vor allem hohe Erwartungen trifft und welche Signale der Anleihemarkt sendet

Die jüngsten Marktturbulenzen sind ein Belastungstest für die KI-Euphorie. Nach den US-Zwischenwahlen gerieten vor allem Technologie- und Halbleiterwerte unter Druck. Dahinter stehen zwei miteinander verbundene Fragen: Werden die milliardenschweren Investitionen in Rechenzentren ausreichend Ertrag bringen? Und könnten neue politische Hürden den Ausbau verzögern oder verteuern?

Der US-Anleihemarkt signalisiert bislang jedoch keine vergleichbar ausgeprägte Flucht in ein Rezessionsszenario. Die Korrektur spricht daher eher für eine Neubewertung anspruchsvoller Wachstumserwartungen als für einen bereits breit eingepreisten Konjunktureinbruch.

Marktentwicklung in der Woche bis 6. November 2026

• Nasdaq 100: −6,2 Prozent
• US-Technologiesektor: −9,5 Prozent
• Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen: −10 Basispunkte

Quelle: Bloomberg Marktüberblick

Der Ausverkauf trifft vor allem die KI-Gewinner

Der S&P 500 verlor am gestrigen Handelstag rund 4,4 Prozent. Im Technologiesektor fiel der Rückgang deutlich stärker aus. Der Nasdaq 100 gab auf Wochensicht 6,2 Prozent nach, der US-Technologiesektor 9,5 Prozent. Bei Nvidia und AMD waren die Verluste noch ausgeprägter. Auch asiatische Märkte gerieten unter Druck, da zahlreiche Chip- und Hardwarehersteller vom weiteren Ausbau der US-Recheninfrastruktur abhängig sind.

Der Kursrückgang ist zwar breit sichtbar, sein Zentrum liegt aber bei Unternehmen, deren Bewertung besonders stark von zukünftigen Erträgen aus dem KI-Ausbau abhängt. Das unterscheidet die aktuelle Bewegung bislang von einem klassischen Rezessionsschock.

Ein starker Kursverlust ist nicht automatisch ein Beleg für schwache laufende Geschäfte. Bei hoch bewerteten Wachstumsunternehmen beruht ein großer Teil des heutigen Unternehmenswerts auf Gewinnen, die erst in einigen Jahren erwartet werden. Steigen die Diskontsätze oder sinken die Annahmen für Wachstum, Margen und langfristige Kapitalrenditen, kann der faire Wert deutlich fallen, selbst wenn Umsätze und Gewinne zunächst weiter zunehmen.

Zusätzlich könnten konzentrierte Positionierungen, schwächere technische Trends und steigende Risikoaversion die Bewegung verstärkt haben. In welchem Ausmaß systematische Strategien, Derivatepositionen oder erzwungene Risikoreduktionen zum Ausverkauf beigetragen haben, lässt sich ohne verlässliche aktuelle Positionierungsdaten nicht bestimmen.

Von Investitionsversprechen zu messbaren Erträgen

Die großen US-Technologiekonzerne investieren in Chips, Rechenzentren, Netze und Stromversorgung wie nie zuvor. Nach den vorliegenden Planungen und Schätzungen könnten sich die Investitionsausgaben von Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta und Oracle 2026 auf rund 803 Milliarden US-Dollar belaufen. Dabei handelt es sich um Managementplanungen beziehungsweise Schätzungen, nicht um bereits realisierte Ausgaben des Gesamtjahres.

Für Halbleiter-, Server- und Infrastrukturhersteller sind diese Investitionen bereits heute mit Umsätzen verbunden. Für die Käufer entstehen dagegen Anlagen, die über viele Jahre ausreichende Einnahmen erwirtschaften müssen, um Anschaffung, Betrieb, Finanzierung und wirtschaftliche Abschreibung zu decken. Hohe Chip-Umsätze sind deshalb nicht gleichbedeutend mit einer gesicherten Rendite des gesamten KI-Ökosystems.

Damit verschiebt sich die zentrale Bewertungsfrage. Bislang honorierte der Markt vor allem steigende Investitionsbudgets und den raschen Ausbau von Rechenkapazität. Künftig dürfte stärker zählen, ob daraus entsprechende Umsätze, freie Cashflows und attraktive Kapitalrenditen entstehen.

Diese Entwicklung passt zum Konzept einer S-Kurve. Nach einer Phase beschleunigten Wachstums können Investitionen und Gewinne weiter zunehmen, jedoch mit sinkenden Wachstumsraten. Das wäre noch keine Kontraktion. Für hoch bewertete Aktien kann eine solche Verlangsamung dennoch erhebliche Folgen haben, wenn die Kurse eine fortgesetzte Beschleunigung vorweggenommen haben.

Teile des KI-Ökosystems können damit durchaus Merkmale einer Übertreibung aufweisen. Dazu zählen die Fortschreibung außergewöhnlich hoher Wachstumsraten, konzentrierte Positionierungen und die Abhängigkeit von kontinuierlich steigenden Investitionen. Daraus folgt jedoch nicht, dass künstliche Intelligenz lediglich eine Spekulationsblase oder der gesamte Technologiesektor überbewertet ist. Die führenden Technologiekonzerne sind profitabel, erwirtschaften hohe Cashflows und verfügen überwiegend über solide Bilanzen. Eine grundlegende technologische Innovation und die Überbewertung einzelner Unternehmen können gleichzeitig bestehen.

Produktivität: erste Wirkung, aber noch kein KI-Boom

Die US-Produktivitätsdaten liefern erste Hinweise darauf, dass Digitalisierung, Automatisierung und möglicherweise künstliche Intelligenz die gesamtwirtschaftliche Effizienz erhöhen. Die Produktion außerhalb der Landwirtschaft stieg im dritten Quartal 2026 um 2,3 Prozent, während die geleisteten Arbeitsstunden lediglich um 0,2 Prozent zunahmen. Die Produktion je Arbeitsstunde erhöhte sich dadurch um 2,1 Prozent. Fast das gesamte Produktionswachstum wurde somit durch eine höhere Arbeitsproduktivität und nicht durch zusätzlichen Arbeitseinsatz erzielt.

Das ist wirtschaftlich relevant. Die US-Wirtschaft produziert mehr, ohne den Arbeitseinsatz entsprechend auszuweiten. Aus den aggregierten Daten lässt sich der spezifische Beitrag künstlicher Intelligenz allerdings nicht isolieren. Auch herkömmliche Software, Automatisierung, höhere Kapitalintensität, Veränderungen in der Beschäftigungsstruktur und konjunkturelle Faktoren können die Produktivität beeinflussen.

Zudem zeigt die Quartalsentwicklung keine weitere Beschleunigung. Das Produktivitätswachstum verlangsamte sich von 2,8 Prozent im ersten Quartal auf 2,3 Prozent im zweiten und 2,1 Prozent im dritten Quartal. Die Daten passen eher zu einer frühen Diffusionsphase, in der erste Effizienzgewinne sichtbar werden, als zu einem bereits ausgeprägten KI-getriebenen Produktivitätsboom.

Die höhere Produktivität dämpft immerhin den Arbeitskostendruck. Die Vergütung je Arbeitsstunde stieg im dritten Quartal um 4,5 Prozent, die Lohnstückkosten dagegen nur um 2,4 Prozent. Außerhalb der Arbeitskosten bleibt der Druck jedoch hoch. Die nicht arbeitsbezogenen Zahlungen je Produktionseinheit nahmen um 6,0 Prozent zu. Der Ausbau der Recheninfrastruktur könnte über Abschreibungen, Finanzierung und Energiekosten dazu beitragen. Wie groß dieser Effekt tatsächlich ist, lässt sich aus den aggregierten Daten nicht ableiten.

KI könnte somit bereits die Arbeitsproduktivität verbessern und zugleich hohe Kapital- und Infrastrukturkosten verursachen. Für Unternehmen und Investor:innen zählt letztlich, ob die langfristigen Produktivitäts- und Ertragssteigerungen die vollständigen Kosten des Kapitaleinsatzes übertreffen.

Politische Unsicherheit erhöht das Risiko

Der Erfolg der Demokraten bei den Zwischenwahlen erhöht die Aussicht auf stärkere parlamentarische Kontrolle und strengere Anforderungen an die KI-Branche. Relevant sind vor allem mögliche Hürden beim Bau neuer Rechenzentren: Genehmigungsverfahren, Strom- und Wasserverbrauch, Netzanschlüsse sowie Widerstand auf bundesstaatlicher und kommunaler Ebene. Solche Anforderungen könnten Projekte verzögern und deren Kosten erhöhen.

Politische Unsicherheit ist jedoch noch keine verabschiedete Regulierung. Ab Januar 2027 trifft ein demokratisch kontrollierter Kongress auf einen republikanischen Präsidenten. Bundesgesetze dürften deshalb umstritten bleiben. Für einzelne Projekte könnten Entscheidungen von Bundesstaaten und Kommunen unmittelbarer sein.

Die Wahlen waren damit ein plausibler Katalysator, aber nicht die alleinige Ursache des Ausverkaufs. Der Markt reagiert auf eine höhere Wahrscheinlichkeit von Verzögerungen und steigenden Kosten, nicht auf bereits beschlossene Einschränkungen des KI-Ausbaus.

Der Anleihemarkt signalisiert bislang keine RezessionIBei einem breiten Konjunkturschock würden Anleger typischerweise nicht nur Aktien verkaufen, sondern auch deutlich stärkere Leitzinssenkungen erwarten. Diese Reaktion ist bislang kaum zu erkennen. Die Renditen zweijähriger US-Staatsanleihen sanken um 12 Basispunkte, zehnjährige Renditen um 10 und dreißigjährige um 6 Basispunkte. Die Bewegung ist merklich, fällt im Verhältnis zum Aktienausverkauf aber moderat aus. Die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen lag zuletzt noch bei rund 4,83 Prozent.

Auch der Terminmarkt signalisiert derzeit keine unmittelbar bevorstehende geldpolitische Lockerung. Für die Sitzung am 9. Dezember ergibt sich modellbasiert eine Wahrscheinlichkeit von rund 66 Prozent für eine Zinserhöhung um 25 Basispunkte. Solche Wahrscheinlichkeiten können sich rasch verändern. Der aktuelle Stand spricht jedoch gegen die These, dass der Markt bereits einen deutlichen Konjunktureinbruch oder eine schnelle Lockerung der Geldpolitik erwartet.

Für ein breiteres Rezessionssignal wären zusätzliche Entwicklungen erforderlich: deutlich steigende Kreditrisikoaufschläge außerhalb des KI-Sektors, eine markante Abschwächung von Arbeitsmarkt und Konsum sowie breite Abwärtsrevisionen der Gewinnerwartungen in Branchen ohne KI-Schwerpunkt.

Konsequenzen für die Aktienallokation

Die taktische Allokation zu Beginn des Monats (vor den Kursrückgängen) reflektiert bereits eine Reduktion des Risikos. Die breite US-Aktienposition wurde von rund 67 auf 43 Prozent zurückgeführt. Innerhalb der USA bleiben selektive Positionen in Quality, Information Technology, Health Care und High Dividend bestehen. Damit wird die Teilnahme am strukturellen Wachstum erhalten, zugleich aber stärker auf profitable Unternehmen, robuste Bilanzen und tatsächlich erwirtschafteten freien Cashflow abgestellt.

Eine breitere regionale Diversifikation über Europa, Japan, Asien ohne Japan und Lateinamerika verringert die Abhängigkeit von US-Mega-Cap-Technologie. Die Position in globalen Metall- und Bergbauunternehmen ergänzt das Portfolio um eine realwirtschaftliche Investitionskomponente. Diese Diversifikation schützt nicht vor einem globalen Anstieg der Risikoaversion, reduziert aber das Konzentrationsrisiko, falls die Korrektur vor allem hoch bewertete US-Wachstumswerte betrifft.

 

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