Positivere Einschätzung im CEE-Aktienbereich

Auf der Suche nach dem perfekten Beispiel für einen Seitwärtsmarkt wird man bei den Aktienmärkten Zentral- und Osteuropas (CEE) fündig. Der CECE Composite, ein Euro-basierter Index, der aus 23 polnischen, tschechischen und ungarischen Blue-Chip-Aktien besteht (Bloomberg: CECEEUR), bewegt sich nunmehr fast vier Jahren in einer engen Bandbreite von +/-8% vom Mittelwert. Der jüngste Ausbruch, der mit 23% im Jänner begann und der den Index außerhalb der Handels-Range brachte, wurde durch die Eskalation des Griechenland-Risikos gestoppt. Der einzige Markt der Region, der in der breiteren Aktienrallye in Europe und den USA in den letzten Jahren teilgenommen hat, war der rumänische.

Quellen: Bloomberg; Erste Asset Management.

Verbesserter Ausblick

Ein Ausblick auf die CEE-Märkte in der zweiten Jahreshälfte gibt Anlass zum Optimismus:

1. Robustes Wachstum: die Industrieproduktion in der Region wächst nach wie vor doppelt so schnell wie jene der Eurozone. Die Einkaufsmanagerindizes des verarbeitenden Gewerbes, die in den vergangenen Monaten in CEE 1,5 bis 3 Prozentpunkte höher als in Westeuropa waren, bestätigen, dass die CEE-Volkswirtschaften ihre westeuropäischen Peers bezüglich Wachstumszahlen hinter sich lassen. Die Konsensus-Schätzungen für die Eurozone gehen davon aus, dass sich das Wachstum im Laufe des Jahres wieder beschleunigen und somit die CEE-Märkte unterstützen wird.
2. Positiver Gewinnausblick: nach vier Jahren des Fallens sind die Unternehmensgewinne nunmehr deutlich im Steigen begriffen. Laut Konsensus-Schätzungen werden sich die Nettogewinne 2015 verdoppeln und 2016 nochmals moderat ansteigen.
3. Steigende Rentabilität: das starke Gewinnmomentum ist vorrangig das Ergebnis besserer operativer Margen. Die durchschnittliche EBIT-Marge im Markt, welche sich seit 2010 beinahe halbiert hat, sollte 2015 laut Schätzungen auf 13% ansteigen. Für den ROE wird ein Anstieg von 4,8% in 2014 auf 9% 2015 erwartet.
4. Attraktive Bewertung: der Markt wird derzeit auf Basis eines KGVs (2015) von 12,9x gehandelt. Trotz der schleichenden Kursperformance in den vergangenen Jahren blieben die historischen Bewertungsmultiplikatoren aufgrund der mittelmäßigen Gewinnperformance hoch. Nunmehr ist aufgrund der steigenden Gewinndynamik das KGV auf Basis der erwarteten Gewinne von über 15x in Q4 2014 auf unter 13x gefallen. In den vergangenen drei Jahren war der Abschlag zu Kern-Europa nie größer.
5. Bessere Risikosituation: nach dem vermiedenen „Grexit“ signalisieren die meisten Risikoindikatoren fallende Unsicherheit. Das weist darauf hin, dass man sich am Markt nach den Turbulenzen des zweiten Quartals auf ein wenig Ruhe einstellen kann. Zwar werden Griechenland und die damit verbundenen Probleme vermutlich ein Comeback geben, aber vorerst ist der „Grexit“vom Tisch.
6. EZB bietet Unterstützung: die europäische Geldpolitik wird in der vorhersehbaren Zukunft äußerst locker bleiben. Die QE-Programme zeigen sich endlich in den Daten, und nach dem Griechenland-Spektakel wird sich die EZB sogar noch weniger versucht sein, einen restriktiveren Kurs einzuschlagen.

Quellen: Bloomberg; Erste Asset Management. *) Über 3 Monate gleitender Durchschnitt; CEE: BIP-gewichtete jährliche Änderungen in Prozent für PL, CZ, HU, RO, SK.

Risiken bleiben bestehen (wie üblich)

Während eine Reihe von Faktoren bessere Wirtschaftsdaten und eine erfreulichere Risikosituation in der nahen Zukunft signalisiert, bleiben sowohl globale wie auch hausgemachte Risiken bestehen (zusätzlich zu einer möglichen, neuerlichen Verschlechterung der griechischen Lage).

Gefahrenquellen sind vor allem chinesische Wachstums- und Finanzmarktrisiken, die allerdings derzeit eingedämmt zu sein scheinen, sowie die mögliche Anhebung der US-Zinsen. Im Gegensatz zu den Zentralbanken in der Eurozone, Japan und China signalisierten die US-Notenbank (Fed) und die Bank of England, dass einer Erhöhung der Zinsen bevorsteht – wobei der Zinsschritt der Fed natürlich stärker ins Gewicht fällt. Während die Zinswende in den USA vermutlich der am meisten publizierte Schritt in der Geschichte der Geldpolitik ist, scheint nach wie vor eine Kluft zwischen Markterwartungen (50% Wahrscheinlichkeit für eine Zinserhöhung in 2015) und der Fed zu bestehen. Die US-Geldpolitiker haben gerade in jüngster Zeit verstärkt darauf hingewiesen, dass das wirtschaftliche Umfeld bereit für eine Erhöhung sei. Während man die langfristigen Konsequenzen einer (moderaten) Zinserhöhung nicht überschätzen sollte, wird die unmittelbare Reaktion für Risikoanlagen wie z.B. CEE-Aktien höchstwahrscheinlich negativ ausfallen.

Zu guter Letzt sehen wir uns auch mit hausgemachten Risiken konfrontiert, vor allem in Polen. Die politischen Veränderungen im Zuge der letzten Präsidentschaftswahlen signalisieren eine weniger marktfreundliche Tendenz, hin zu nationalistischen Untertönen, wie man in der jüngsten Debatte über die „Re-Polonisierung des Finanzsektors“ verfolgen konnte. Die politischen Unsicherheiten werden sich vermutlich vor den Parlamentswahlen im Oktober verstärken, da Investoren eine „Orbanisierung“ der polnischen Wirtschaftspolitik befürchten könnten.

Zusammenfassend ist zu sagen, dass sich der Hintergrund für CEE-Aktien wohl aufhellt. Doch gleichzeitig bestehen gute Gründe dafür, nicht in Euphorie zu verfallen.